18家上市公司各具特色的独特性告诉我们，山西国改不能直接照搬套用外省模式，必须创造性地走出一条山西特色之路 ——
　　众所周知，我省国有企业负担沉重，顽疾缠身，但是在股权结构、管理制度、经营模式、行业布局等方面又有其独特性。
　　盘点18家山西国企上市公司，不仅历史遗留问题不尽相同，而且企业“短板”特点鲜明。18家上市公司与众不同的特殊性、鲜明性，明确告诉我们：2017年我省轰轰烈烈的国企国资改革，不能直接照搬套用其他省份的成熟改革模式，必须创造性地走出一条山西特色的国改之路。
　　山西证券的“山证策略国改专题”，因地制宜，立足山西实际，结合全国各地改革成熟模式、针对我省国企现存问题及我省决策层透露的国企改革战略方向的讯息，全面分析全国地方改革发展进程，直面国内外经济形势，把脉山西企业，探寻病因对症下药。
　　山西证券对于未来一段时间内山西国改发展方向做出科学预判，提出最有可能实现突破的8条路径，为山西国企改革指点迷津、开出“良方”，为投资者提出建议，以及重点关注的题材。
　　山西国改最有可能实现突破路径之一——
　　“小上市公司+大集团”
　　产业链条短，资产证券化率低，是我省国有企业存在的短板之一。如何通过改革补齐短板？山西证券认为，山西国有企业可根据实际情况，一方面，将优质主业资产逐步注入上市公司平台，剥离非主业、非优势性资产，从而提高企业的专业化运营效率，改善上市公司的资产质量；另一方面，对于集团公司业务覆盖产业上下游链条的国有企业，可考虑将其共同注入上市平台，从而减少关联交易，有效衔接集团公司上下游资源，降低财务成本和管理费用，比如煤炭企业、钢铁企业、发电企业之间的联动。
　　山西证券建议重点关注：西山煤电（焦煤集团）、潞安环能（潞安集团）、*ST山煤（山煤集团）等。
　　山西国资改革最有可能实现突破路径之二——
　　用足“壳资源”借壳上市
　　2017年是我省转型升级、创新驱动关键之年，但是我们必须正视，目前我省国有经济仍然处于低谷期，国有资产的保值、增值面临着多重困境与巨大风险。
　　对此，山西证券认为，过去几年的国资国企改革错过了许多重要的政策机遇，“零碎性、浅表性、短期性”问题严重，以致于国企体系中存在的诸多弊端日积月累，不断滋长，成为拖累企业经营乃至山西国有经济发展的桎梏。目前，我省国有企业共有18家A股上市平台，对于18家国企中现有的“壳资源”，可以充分利用，先行借壳上市，逐步实现集团整体上市。
　　山西证券建议重点关注：太化股份、南风化工、山西三维。
　　山西国改最有可能实现突破路径之三——
　　借助上市平台横向合并，打造行业龙头
　　生产经营链条偏短，主业过于集中，同质化竞争十分严重，是我省国有企业改革的“顽疾”。
　　山西证券通过梳理发现，山西省国资委旗下共有7大煤炭集团，分别为同煤集团、焦煤集团、晋能集团、晋煤集团、阳煤集团、潞安集团、山煤集团，同质化竞争非常严重。
　　我省在《十三五规划》中提出打造晋北、晋中、晋东三大煤炭基地，在已有煤炭大集团整合重组基础上，研究探索分基地、分煤种组建世界一流、国内引领的特大型煤炭集团公司。
　　山西证券分析师麻文宇告诉记者，目前，山西晋能集团与山西国际能源集团已在合并之路上迈出第一步。她表示，未来一段时间内，山西焦煤行业有望围绕西山煤电进行行业内兼并重组，省属所有焦煤企业可以借助上市平台西山煤电，将相关优质资产逐步注入，打造焦煤行业的龙头老大，增加山西焦煤企业在行业内的话语权和定价权。
　　山西证券建议重点关注：西山煤电。
　　山西国改最有可能实现突破路径之四——
　　稀释股权，引入战略投资者
　　一无技术，二无人才，三缺资金，是我省国有企业改革面临的三大难题。统计表明：我省18家国企上市公司2015年至2016年超过8家亏损。
　　要彻底改变这种现状，唯有大胆创新勇敢走出去，主动对接行业旗舰领军企业，引进技术、人才、资金，优势互补借势做大；同时利用山西传统优势，以上下游持股的方式，实现煤电联手、煤钢合作模式，补齐企业发展的短板。总之就是稀释股权，引入战略投资者。
　　为此，山西证券提出自己的大胆设想。“预期煤炭集团最有可能通过受让股权给五大发电公司来完成股权改革实现上下游产业联动。”
　　山西证券建议重点关注：山西焦煤集团（山西焦化、西山煤电）、同煤集团（大同煤业、漳泽电力）。
　　山西国改最有可能实现突破路径之五——
　　员工持股，股权激励
　　员工持股，股权激励，是山西证券提出山西国改最有可能实现突破的路径之五。
　　“分配政策上要不断使国企员工有更多的获得感，降低非人力资源成本，逐步提高人力资源的占比，增加员工的经营性收入，暗补变明补，鼓励探索开展员工持股试点，使员工获得财产性收入。”我省决策层的改革思路，让山西证券对山西国改有了更加清晰的认识。认为，通过员工持股，使员工能够以股东身份参与企业决策、分享利润、承担风险，是提升公司运营效率和盈利能力的最佳选择。
　　山西证券建议重点关注：管理层准备与国资委签订目标责任书，下一步参照五粮液路径开展员工持股、经销商持股预期的山西汾酒集团；有可能参照深圳燃气案例的*ST煤气以及国新能源。
　　山西国改最有可能实现突破路径之六——
　　债转股，改善公司资产负债结构
　　“山西在17家非金融类上市公司中，资产负债率高于80%的企业多达8家，远远超过了同比的传统产业资产负债率40%-60%的合理区间。”2016年三季报显示的数字表明，国企目前正面临着金融风险的巨大挑战，山西证券对此表示担忧。
　　为了做出准确研判，山西证券通过财务成本对公司业绩影响的数据进行了分析比对。发现企业沉重债务负担引致的财务成本，正在吞噬企业利润，多数山西国有企业财务费用庞大，逼近EBITA数值，甚至几倍于净利润的规模。
　　如何减少金融风险，麻文宇分析指出，如果这些企业通过债转股的方式，减轻相当规模的债务负担，财务费用将大幅削减，那么企业在优化资产负债结构的同时，盈利面也会得到显著的改善。
　　山西证券建议关注：煤、电、钢行业公司资产负债率与财务费用高企的公司，未来或有望通过引入外部投资者或以债转股的方式来优化资本结构。
　　山西国改最有可能实现突破路径之七——
　　剥离落后产能，聚焦优势产业
　　剥离落后产能，聚焦优势产业，是山西证券为山西国改最有可能实现突破的第七条路径。山西证券表示，副省长王一新在全省国有资产管理工作会议的讲话中，共计15次提到了“山西企业需要从‘贪大求全’向专业化发展，提升综合竞争能力。”这句话，强调“企业应该走上分工专业化的道路，聚焦细分领域，长板拉长，把最拿手的手艺做精，别的统统交给别人。
　　这正体现了剥离拆分落后产能和不良资产的思想，山西证券进一步阐明自己的观点。认为山西企业只有通过剥离拆分落后产能，才能专注于优势所在的细分领域可以大幅提升企业在行业内的竞争力。
　　山西证券建议重点关注：太重集团聚焦电子传感器（太原重工）；晋煤集团聚焦煤层气（*ST煤气）；建工集团发力地下管廊总包能力；国控集团发展3D打印以及新材料。
　　山西国改最有可能实现突破路径之八——
　　签订目标责任书，向职业经理人模式发展
　　据了解，未来我省对国企的考核体系将以利润为中心，不再以收入规模论英雄，辅以内控方面的若干指标，其目的就是倒逼企业切实从生产型向经营型、从重规模向重效益、从粗放向精细化转变。
　　目标责任书签订后，国资委即对该企业实行国有资本授权经营，将能放的权全部放给该企业，让企业享有充分的经营自主权，国资委不干预微观经济活动。国资委对签约企业年度和任期目标进行考核。企业数据必须经第三方严格审计。完不成任务的，领导人依责任书约定担责；完成任务的，制订有鲜明导向的激励政策。
　　山西证券表示这一重大决定，有利于提高企业领导层的责任心。因为目标责任书的尝试重点在于充分放权和考核目标的转变，将对企业管理层形成超乎以往的监督效力与刺激作用，从而改变当前存在的管理层不作为的恶疾，倒逼企业不能得过且过。
　　山西证券建议重点关注：在全国“两会”召开前已签订目标责任书的汾酒集团。

本报记者 王晓华